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“Stock prices have reached what looks like a permanently high plateau” glaubte Irving Fisher noch im Jahr 1929. Der gestandene Ökonom und Yale-Professor, nach dem der sogenannte Fisher-Effekt und die Fisher’sche Verkehrsgleichung benannt sind, musste sich schon bald eines Besseren belehren lassen. Nur zwei Wochen nach seiner Äußerung brach der amerikanische Aktienmarkt ein, die Große Depression nahm ihren Lauf. Dieses Ereignis veranlasste Fisher, die Ursachen, den Verlauf und die Wirkungsmechanismen der Krise eingehend zu untersuchen und zu erklären. Das Ergebnis hat er in dem berühmten Econometrica-Artikel “The Debt Deflation Theory of Great Depressions” von 1933 zusammengefasst.(1) Bereits Thomas Attwood(2) und Henry Thornton (3) hatten sich zu Beginn des 19. Jahrhunderts mit dem Phänomen der Deflation und deren Auswirkungen beschäftigt. Fisher aber war es, der die Interdependenz von Schulden und Deflation aufzeigte. Für ihn ging es vor allem um die Frage, wie es überhaupt zu einer Deflation kommen kann. Was kennzeichnet den Schulden-Deflations-Prozess, welche Parallelen existieren zur aktuellen wirtschaftlichen Situation und welche relevanten Schlüsse folgen daraus? Zwei Umstände müssen gegeben sein: zum einen eine hohe Verschuldung oder gar Überschuldung, zum anderen sinkende Preise von Waren und Dienstleistungen. In einer solchen Situation werden sich Firmen und Konsumenten bemühen, ihre Schulden zurückzuzahlen. Dieser Rückgang der Ausgabenneigung führt zu sinkender Nachfrage und weiteren Preisrückgängen. Eine Abwärtsspirale mit negativen Folgen wird in Gang gesetzt. Was für einen überschuldeten Haushalt oder ein überschuldetes Unternehmen die angemessene Strategie ist, ist für die Volkswirtschaft insgesamt jedoch schädlich. Geht die Gesamtnachfrage zurück, sinken die Preise immer stärker und die realen Kosten des Schuldendienstes erhöhen sich. Das erschwert nicht nur die Rückzahlung, sondern verstärkt auch den Druck, die Schulden noch weiter abzubauen. Ein Teufelskreis. Verlaufsmuster der Schulden-Deflations-Theorie Hauptbestandteile der Schulden-Deflations-Theorie von Irving Fisher sind neun Faktoren: 1) Die Rückzahlung von Schulden führt zu Notverkäufen, welche 2) eine Kontraktion des Buchgeldes auslösen und zur Verlangsamung der Zirkulation des Geldes führen, was wiederum 3) einen Rückgang des Preisniveaus zur Folge hat. 4) Wenn der Rückgang der Preise nicht durch reflatorische Maßnahmen eingedämmt werden kann, hat dies Vermögensverluste zur Folge. 5) Dies führt in einem kapitalistischen System zu einem Rückgang der Unternehmensgewinne und zur Angst vor Verlusten. 6) Dadurch kommt es zu einem Rückgang in der Produktion, im Handel und bei der Beschäftigung. Konkurse und steigende Arbeitslosigkeit bewirken 7) einen Vertrauensverlust; Pessimismus macht sich breit. 8) Das Horten von Geld und Gütern sowie Zurückhaltung bei wirtschaftlichen Transaktionen führen zur Verlangsamung des Güter- und Geldumschlags. 9) Die acht vorangegangenen Faktoren haben Auswirkungen auf die Zinsen. Nominal gesehen fallen sie, real aber steigen sie, da die Inflation in den Minusbereich rutscht. Die reale Schuldenlast nimmt zu. Irving Fisher beschreibt auch das Umfeld, welches den Nährboden für einen Schulden-Deflations-Prozess bildet. Immer wieder gibt es Zeiten, die von den Menschen als Beginn einer neuen Ära gedeutet werden. Erfindungen werden gemacht, die neue Investitionsmöglichkeiten eröffnen und außerordentliche Gewinne versprechen. Ein überbordender Optimismus macht sich breit, die Verschuldung steigt. Es kommt zu Übertreibungen und zu einer Kreditblase. Wie das so ist mit Blasen – am Ende platzen sie immer. Welche Parallelen sind zur aktuellen Situation erkennbar? Nach der Ära des Internet und dem Platzen der TMT-Blase wurden zu Beginn des neuen Millenniums die Zinsen weltweit gesenkt. Es folgten einige Jahre mit hohem Wirtschaftswachstum und steigenden Immobilienpreisen. Dies verführte viele Menschen – in den USA, Großbritannien, Spanien, aber offenbar auch in China und Russland – dazu, sich zu verschulden und in Immobilien zu investieren, die sie sich eigentlich nicht leisten konnten. Durch Überkapazitäten und den darauf folgenden Rückgang der Immobilienpreise sind viele Käufer plötzlich überschuldet und müssen zwangsverkaufen. Dies hat negative Auswirkungen auf andere Vermögenswerte, vor allem auf Aktien. Das setzt die Schulden-Deflations-Spirale in Gang, aus der es nach Fisher nur zwei Auswege gibt, entweder “laissez faire”, dass heißt Konkurse und Zusammenbruch der Wirtschaft, oder Reflation. Irving Fisher hält Letzteres für das kleinere Übel und vertritt die Meinung, dass das Schlimmste verhindert werden kann, wenn nur rechtzeitig reflatorische Maßnahmen ergriffen werden. Pest oder Cholera? Auch die heutige Politik setzt auf Reflation. Im Prinzip ist es richtig, dass die Staaten alles tun müssen, um der Kreditkrise Herr zu werden und das Vertrauen der Bürger in das Wirtschaftssystem aufrecht zu erhalten. Nur so können die deflatorischen Effekte zumindest eingedämmt werden. Dass dies selbst von konservativen Staaten so gesehen wird, zeigen die Zinssenkungen der Eidgenossen; die jüngste war mit einem Prozentpunkt die bei weitem größte seit der Fokussierung der SNB auf Inflationsziele. Auch die EZB hat die Zinsen in den letzten Monaten um einen Prozentpunkt gesenkt, allerdings in zwei Schritten à 50 Basispunkte. Das größte Übel an der Deflation ist, dass Schulden in Kaufkraft gerechnet de facto steigen. Dem kann der Staat entgegenwirken durch die Entwertung des Geldes. Keiner dürfte dies besser wissen als der aktuell amtierende US-Notenbankchef Ben Bernanke, der sich jahrelang mit der Großen Depression und deren Folgen(4) auseinander gesetzt hat und bereits 2002 eine Blaupause(5) für das richtige Vorgehen in einer Krise wie der heutigen entwarf . Als mittelfristige Folge dieser Aktionen ist jedoch mit einer anderen unangenehmen Erscheinung zu rechnen – steigenden Inflationsraten. Bei der Rettungsaktion des “Patienten Weltwirtschaft” wird dies bewusst in Kauf genommen. Erst einmal lautet die Diagnose “Deflation”. Sie zu überwinden ist schwierig genug. Wie das Beispiel Japan zeigt, ist es bei der Reflationierung nicht mit halbherzigen Maßnahmen getan. Fußnoten: 1) Irving Fisher (1933): The Debt-Deflation Theory of Great Depressions, Econometrica, Vol. 1, pp. 337-357 (zurück zum Text) 2) Thomas Attwood (1817): Prosperity Restored; or Reflections on the Cause of the Present Distresses and on the Only Means of Relieving Them, London. (zurück zum Text) 3) Henry Thornton (1802): An Enquiry into the Nature and Effects of the Paper Credit of Great Britain, London: George Allen and Unwin (1939) (zurück zum Text) 4) Ben S. Bernanke (2000): Essays on the Great Depression, Princeton, N.J.: Princeton University Press (zurück zum Text) 5) Ben S. Bernanke: Deflation: Making Sure “It” Doesn’t Happen Here, November 21, 2002 (zurück zum Text) Ulrich Voss ist Mitglied im Asset-Allokation-Team bei Flossbach & von Storch (FvS) View the full article

Heute morgen auf Bloomberg übertrafen sich die Analysten mit pessimistischen Prognosen. Der Ifo-Index ist im November auf 85,8 gefallen und hat damit fast das Niveau von Anfang 1993 erreicht, den seit der Wiedervereinigung niedrigsten Wert. Die Erwartungskomponente des Index ist im freien Fall, während sich die aktuelle Lage, die andere Komponente, noch ganz gut hält – den Unternehmen ging es ja bis vor kurzem nicht schlecht. Aber auch hier ist der Abwärtstrend inzwischen ziemlich steil. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/ifo_index_nov_08.gif Die Rezession ist im Mainstream angekommen. Es muss offenbar etwas getan werden, damit die Arbeitslosigkeit nicht zu stark steigt. Wenn das reale BIP 2009 um 1 Prozent gegenüber 2008 sinkt, wie das jetzt der Konsens ist, bedeutet das angesichts eines Trendwachstums von rund 2 Prozent, dass sich die Outputlücke um weitere drei Prozentpunkte vergrößert, nach etwa 0,7 Punkten im laufenden Jahr. Diese Lücke gilt es wenigstens teilweise durch finanzpolitische Maßnahmen zu schließen, am besten durch solche, die ohnehin geplant sind. Am wirksamsten ist – die Briten machen es gerade vor – eine deutliche Senkung der Mehrwertsteuer. Das ist sofort umzusetzen und hilft vor allem denen, die eine hohe Konsumneigung haben und von einer niedrigeren Einkommensteuer nichts hätten, weil sie oft überhaupt keine zahlen. Wird die Steuer um drei Punkte auf 16 Prozent gesenkt (vielleicht mit einer zeitlichen Begrenzung von, sagen wir, drei Jahren), erhöht sich die Kaufkraft der Verbraucher um 27 Mrd. Euro. Um eine Größenvorstellung zu vermitteln: ein Prozent des BIP sind 25 Mrd. Euro. Eine Reduzierung der Einkommensteuer oder die Aussetzung des Soli haben den Nachteil, dass ein erheblicher Teil des höheren Nettoeinkommens in die Ersparnis und den Abbau von Schulden geht. Ein Vorteil niedrigeren Steuer auf den Verbrauch ist, nebenbei gesagt, der Rückgang der Inflationsrate, der es der EZB leichter machen sollte, die Zinsen zu senken. Im Gegenzug – damit wir uns weiter von Energieimporten unabhängig machen und die Umweltziele rascher erreichen – würde ich die Steuern auf den Energieverbrauch erhöhen, wenn auch nicht im selben Umfang, wie die Mehrwertsteuer gesenkt wird, vielleicht insgesamt um 10 Mrd. Euro. Die niedrigen Ölpreise sind die Gelegenheit! Wann sonst ließe sich so etwas politisch so leicht durchbringen? Dabei müssen wir vorankommen mit der gleichmäßigen Besteuerung aller fossilen Energiearten. Es kann nicht angehen, dass Benzin weiterhin mit 7,3 Cent pro kWh, Diesel mit 4,7 Cent, Erdgas mit 1,4 Cent und Heizöl mit 1,2 Cent besteuert wird. Wo ist da die steuersystematische Logik? Um den Übergang zu erleichtern, sollte der Anpassungsprozess vielleicht über ein Jahrzehnt hinweg gestreckt werden. So ähnlich würde ich auch bei der Pendlerpauschale verfahren: Wiedereinführung zu alten Sätzen, gefolgt von einer linearen Reduzierung auf Null bis zum Jahr 2019. Dadurch haben die Leute Zeit, sich an die neuen relativen Preise anzupassen, also die teurere Energie. Im Übrigen ist es jetzt langsam an der Zeit, Kerosin (Kraftstoff JetA 1) in einer europaweiten Anstrengung normal zu versteuern, auch hier mit langen Übergangsfristen; bis jetzt ist es bei Verwendung durch gewerbliche Luftverkehrsunternehmen steuerfrei. Warum gucken die Finanzminister nicht mal, was sich da machen lässt? Auf der Ausgabenseite ist eigentlich auch klar, was gemacht werden muss, auch wenn die Wirkungen nicht so schnell eintreten wie bei einer Senkung der Mehrwertsteuer. Wir brauchen mehr Lehrer (das könnte sehr rasch umgesetzt werden), bessere Schienenwege und Straßen, und die Schulen müssen dringend renoviert werden. Das alles hat zudem mittelfristig positive Effekte auf die Produktivität und hilft beim Strukturwandel hin zu einer wissensbasierten und effizienten Volkswirtschaft. Ausgaben zur Rettung von Opel sind das Letzte, was wir brauchen. Nicht Opel muss geholfen werden, sondern den Leuten, die ihre Arbeit verlieren. Sie müssen, vermutlich mit staatlicher Hilfe und den richtigen Anreizsystemen, etwas lernen, was am Markt eine Zukunft hat. Die Autoindustrie darf nicht das nächste Subventionsfass ohne Boden werden, nach dem Kohlebergbau und der Landwirtschaft. Insgesamt gilt auch hier, dass Kleckern nicht hilft – das Investitionsprogramm sollte mindestens 25 Mrd. Euro umfassen. Es ist nicht zu erwarten, dass die langfristigen Zinsen durch diese Maßnahmen steigen werden. Ein höheres Defizit führt nicht zu einer Verdrängung der privaten Schuldner – diese sind ja gerade dabei, ihre Schulden abzubauen. Bis auf Weiteres besteht an der Bonität des staatlichen Schuldners kein Zweifel. Da wir uns auf eine Deflation zu bewegen, gewinnen Anleihen mit guter Bonität an Attraktivität: Wenn die Inflation eines Tages bei –1 Prozent angelangt ist, bekommen Anleger, die heute eine zehnjährige Bundesanleihe kaufen, real 4,3 Prozent. Das lässt sich mit Aktien heutzutage nicht so schnell verdienen. Wer noch eine Oma hat, sollte ihr mal diesen Tipp geben. In Japan, wo immer noch Deflation herrscht, sind die nominalen Renditen von zehnjährigen Staatspapieren inzwischen bei 1,4 Prozent angelangt. Das ist die Benchmark für mich, da bewegen wir uns hin. Ich will nicht sagen, dass es nie wieder Inflation geben wird. Nur jetzt, im Augenblick, ist durch den Zwang, Schulden abzubauen, also weniger Geld auszugeben, weltweit mit einer Nachfrageschwäche und fallenden Preisen zu rechnen. Wer kann da schon die Preise oder Löhne so erhöhen, dass daraus Inflation entsteht? First things first, und der Kampf gegen die Inflation hat nun einmal in dieser Situation nicht die größte Priorität. 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Deflation herrscht, wenn auf breiter Front die Preise sinken, und das nicht nur für ein paar Monate. Bei den Vermögenspreisen passiert das öfter, bei den Verbraucherpreisen dagegen nicht so häufig. Sinkend Verbraucherpreise, das hört sich aus Sicht der Konsumenten im ersten Moment nicht schlecht an. Wenn es sich nur um einzelne Preise handelt, ist es das auch nicht. Hat man es aber mit einer ausgemachten Deflation zu tun, dann befindet sich die Wirtschaft in einer gefährlichen Lage. Wenn die Leute beginnen, fallende Preise für normal zu halten, macht sich eine Deflationsmentalität breit. Es lohnt sich, Käufe aufzuschieben, weil morgen alles noch billiger ist. Ein sich selbst verstärkenden Prozess kommt in Gang, der zu einem Einbruch der Nachfrage und einem scharfen Anstieg der Arbeitslosigkeit führt. Der deflationäre Rückgang der Vermögenspreise und des Verbraucherpreisniveaus hängen eng zusammen, wobei der Verfall von Aktienkursen, Rohstoffpreisen und Immobilienpreisen in der Kausalitätskette typischerweise einen Vorlauf vor den Verbraucherpreisen hat. Phasen ausgeprägte Deflation gab es in der Geschichte mehrere: von 1870 bis 1879 ging das Preisniveau in den USA beispielweise um 30 Prozent zurück, von 1929 bis 1933 waren es 24,4 Prozent. Auch in Deutschland brachen im Verlauf der Weltwirtschaftskrise die Verbraucherpreise ein; von 1929 bis 1933 um nicht weniger als 23,2 Prozent. Die letzte große Deflation in einem Industrieland war die japanische – sie begann im dritten Quartal 1994 und ist bis heute nicht beendet. In dieser langen Zeit ging der BIP-Deflator Jahr für Jahr um etwa 1 Prozent zurück. Im abgelaufenen dritten Quartal lag der Deflator um –1,6 Prozent unter seinem Vorjahreswert. Nie hat die japanische Wirtschaft seit dem Ende der Aktien- und Immobilienblasen (1990 und 1992) wieder richtig Tritt gefasst – die mittelfristige Wachstumsrate des Produktionspotentials ist von etwa 4 Prozent (bis 1991) inzwischen auf 1½ Prozent gefallen. Deflation wirkt wie ein lähmender Schock auf die Wirtschaft. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/jp_deflator_1990-08q3.gif Es gibt einige Anzeichen, dass uns eine neue Deflationsphase bevorsteht. Die Weltwirtschaft befindet sich nach einer Periode übermäßiger Verschuldung und überhöhter Asset-Preise mitten in einem Deleveraging-Prozess. Schuldenabbau ist das Gebot der Stunde. Leider gilt das auch für die Schwellenländer. Trotz ihres gewaltigen wirtschaftlichen Nachholbedarfs, ihrer hohen Währungsreserven und Sparquoten, erweisen sie sich als anfälliger als gedacht – offenbar hat es bei ihnen in einzelnen, dafür aber wichtigen Sektoren ebenfalls Verschuldungsexzesse gegeben, die Firmen und Haushalte angesichts des Verfalls der Vermögenspreise jetzt zwingen, mit aller Macht ihre Ausgaben zu reduzieren. Die Schwellenländer fallen daher in dieser Krise als Gegengewicht aus. Wie lange die Wachstumsschwäche anhalten wird, steht in den Sternen, sie wird aber ganz sicher der Tendenz nach deflationär wirken. Alle Prognostiker sind sich einig, dass die globale Rezession begonnen hat und im Jahr 2009 anhalten wird. Hier ein paar Zahlen zur aktuellen Preisentwicklung: im Euroraum lag der harmonisierte saisonbereinigte Index der Verbraucherpreise im Oktober bei 108,55 und war somit seit Juni unverändert. Es darf als sicher gelten, dass der Index im November entweder stagnieren oder zurückgehen wird. Die Preise steigen also nicht mehr. In den USA sind die Verbraucherpreise von September auf Oktober um 1,0 Prozent gefallen. Seit Menschengedenken hat es nicht so einen gewaltigen Rückgang gegeben. Das war mit ein Grund, neben sehr schwachen Zahlen vom Arbeitsmarkt, warum Treasury-Renditen von nur 3 ½ Prozent (10 Jahre) auf die Anleger auf einmal attraktiv wirkten und eine Rallye auslösten. Die amerikanischen Einfuhrpreise gehen seit drei Monaten mit Raten von mehr als 4 Prozent zurück, so dass von dieser Seite her ein starker Abwärtsdruck auf das allgemeine Preisniveau bestand; der rapide Verfall der Rohstoffpreise ist inzwischen weitergegangen, so dass nicht mit einer Trendwende auf den nachgelagerten Stufen zu rechnen ist. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/wti_daily_081121.gif Am meisten Angst vor einer Deflation haben einige Notenbanker. Sie machen sich zunehmend mit dem Gedanken vertraut, dass das Preisniveau für eine Weile fallen kann und dass gegengehalten werden muss, damit es nicht zu einer echten Deflation kommt. Die Zentralbanken Japans, der USA, der Schweiz und Großbritanniens haben die Zinsen aggressiv gesenkt und wollen sie offenbar weiter in Richtung Null herunterfahren. Sie liegen bereits weit unter den am meisten beachteten Inflationsraten, nämlich den Zuwachsraten im Vorjahresvergleich. Dass die Preise für eine Weile sinken können, nachdem sie vorher so stark gestiegen sind, ist natürlich normal. Die Kerninflationsraten hatten sich ja sowohl in den USA als auch im Euroraum während der vergangenen Jahre der Hochkonjunktur kaum erhöht. Wenn das Konzept der Kerninflation einen Sinn oder einen Aussagewert haben soll, müssen die Inflationsraten auch mal um genauso viel unter die Kernraten sinken, so wie sie vorher darüber hinausgeschossen sind. Das bedeutet, dass man sich nicht unbedingt Sorgen machen muss, wenn die Inflationsraten im nächsten Sommer für einige Monate ein Minus als Vorzeichen haben werden. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/us_cpi_headline_core_0810.gif http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/euroland_hvpi_headline_core_0810.gif Man kann also noch keineswegs von einer ausgewachsenen Deflation sprechen. Noch steigen die nominalen und realen Löhne, noch kann etwa die EZB darauf verweisen, dass die Lohnstückkosten beunruhigend stark zunehmen. Wir nähern uns dennoch, auch im Euroland, mit Riesenschritten einem Deflationsszenarium. Auf vielen Feldern haben inzwischen Preiskriege begonnen, weil Unternehmen verzweifelt versuchen, ihre Kosten durch eine bessere Auslastung der Kapazitäten zu senken. Hier stehen wir gerade am Anfang. Auch die EZB wird bald konzedieren müssen, dass wir es nicht mit einem normalen Konjunkturzyklus zu tun haben, sondern mit einem Prozess, der nach klassischem Muster in die Deflation führen kann. Deutlich niedrigere Zinsen sind zwar kein Allheilmittel, sie müssen aber Teil der Gesamtstrategie sein. Wenn sich die Deflation erst einmal eingenistet hat, lassen sich große realwirtschaftliche Verluste in Form steigender Arbeitslosigkeit und stagnierender oder fallender Realeinkommen nicht vermeiden. Sowohl in der Eurozone als auch in Deutschland muss energischer gegengesteuert werden. Inflation, das sieht selbst der unbedarfteste Hinterbänkler ein, ist kein Thema mehr, mit dem man den Leuten Angst einjagen kann. Aus der Vergangenheit winkt ein Gespenst, das heißt Deflation. Nichts, was auf die leichte Schulter genommen werden kann. View the full article

Wenn ich mir die fundamentalen Determinanten des Euro-Wechselkurses ansehe, kann ich nur staunen, dass er gegenüber dem Dollar und Yen so schwach ist. Eigentlich hätte der Euro, wenn es nach mir gegangen wäre, bei $1,40 drehen müssen und wäre jetzt wieder bei $1,50. Die Leistungsbilanz Eurolands ist nur leicht defizitär dieses Jahr (-0,4 Prozent des BIP), verglichen mit den -4,6 Prozent der USA; Japan weist allerdings einen Überschuss von 3,9 Prozent auf. An den Devisenmärkten ist daher das Angebot an Dollar, das aus dem Warenhandel, den Dienstleistungen und den Transfers resultiert, nach wie vor um ein Vielfaches höher als das an Euro, was den Kurs des Dollar mehr schwächen müsste als den des Euro. Auch die hohen Geldmarktzinsen sprechen für einen härteren Euro: die 3-Monatssätze liegen im Euroraum bei 4,15 Prozent, die amerikanischen nur bei 2,22 Prozent und die japanischen bei 0,87 Prozent. Auf Bloomberg wurde heute morgen argumentiert, dass der Zinsvorteil Eurolands weiterhin rasch dahinschmelzen wird, und zwar in dem Maße, wie sich der Refinanzierungssatz der EZB in den kommenden Monaten auf 1 Prozent oder weniger zu bewegt. Die amerikanischen und japanischen Zinsen sind ja bereits auf diesem Niveau. Mit anderen Worten, die absolute Höhe der europäischen Zinsen ist für den Wechselkurs weniger relevant als die Veränderung der Zinsdifferenz. Dann wäre auch eine Parität zum Dollar im nächsten Jahr nicht mehr unwahrscheinlich. Könnte es sein, dass das europäische Bankensystem von den Marktteilnehmern als wackliger angesehen wird als das amerikanische und der Euro deshalb schwächelt? Ein Maß für dieses Risiko ist der Zinsunterschied zwischen 3-Monats-LIBOR und dreimonatigen Staatspapieren. Hierzulande beträgt er 227 Basispunkte (4,15 Prozent minus 1,88 Prozent für Bu-Bills), in den USA 210 Basispunkte (2,22 Prozent minus 0,11 Prozent für Treasury Bills) – das ist nach wie vor eine gewaltige Spanne, aber in beiden Währungsräumen ist sie praktisch identisch. Die kleine Differenz reflektiert im Wesentlichen die Tatsache, dass das europäische Zinsniveau etwa 200 Basispunkte höher ist als das der USA. Je näher wir der Null kommen, desto flacher wird die Zinsstrukturkurve. Euroanlagen sind nicht riskanter als Dollaranlagen. Das Argument zieht also nicht. Es ist allerdings schon erstaunlich, dass es auch im Euroland bei den Banken so große Probleme gibt. Ein großer Teil der europäischen Kapitalexporte, vor allem wohl der deutschen, bestand offenbar im Erwerb von amerikanischen Asset Backed Securities, die so viel an Wert eingebüßt haben, dass es zu existentiellen Krisen bei den Käufern, den Banken und ihren ausgelagerten Vehikeln, gekommen ist, die dann die großen Rettungsaktionen erzwungen haben. Ich habe auch meine Zweifel gegenüber einem anderen Argument, dass nämlich der Dollar deshalb so stark ist, weil die amerikanischen Anleger in dieser Krise ihr Auslandsvermögen repatriieren, also Euro und Pfund, aber offenbar nicht Yen, gegen Dollar verkaufen und damit ihre Schulden mindestens teilweise abbezahlen. Ich frage mich, warum das nicht auch die europäischen Anleger tun, die über ein mindestens ebenso großes Auslandsvermögen verfügen. Im Grunde müsste der Dollar bei den jetzigen Zinsunterschieden eine Refinanzierungswährung in den sogenannten Carry Trades sein – es müsste sich doch tendenziell lohnen, sich in Dollar zu verschulden und das Geld besserverzinslich am europäischen Geldmarkt zu investieren. Beim Yen wurde das niedrige Zinsniveau viele Jahre als Begründung für den schwachen Wechselkurs herangezogen. Warum soll das alles auf einmal nicht mehr gelten. Plausibel für den schwachen Euro, ich wiederhole mich, erscheint mir folgendes Argument: es gibt keinen Finanzminister, der für die Euroregion insgesamt verantwortlich ist, und es gibt auch keine institutionellen Vorkehrungen für den Fall, dass ein großes Finanzinstitut, das in allen Ländern der Währungsunion gleichermaßen aktiv ist, gerettet werden muss. Es fehlt auch an einer schlagkräftigen zentralen Bankenaufsicht. Die Anleger sehen das nicht gern und haben zunehmend Zweifel daran, dass das Europrojekt in der jetzigen Form überleben kann. Einige Länder des Club Med könnten bald so große Schwierigkeiten haben, dass ein Bail Out notwendig werden könnte. Das ist aber im Maastricht-Vertrag ausgeschlossen. Was dann? Schon heute bekommt man im Zehnjahresbereich auf griechische Staatsanleihen 150 Basispunkte mehr als für Bundesanleihen, bei italienischen sind es 103, bei spanischen 55 Basispunkte. Gäbe es dieses Misstrauen nicht, würden die Renditedifferenzen nicht mehr als höchstens 30 Basispunkte betragen – das würde einfach die unterschiedliche Liquidität der Anleihen widerspiegeln, nicht die Überlebenswahrscheinlichkeit des Euro. Ich glaube, die Märkte wollen uns mitteilen, dass eine Währungsunion auf Dauer nur Bestand haben kann, wenn das Ziel einer politischen Union nicht aus den Augen gerät. Zur Zeit kämpft jeder (Finanzminister) für sich, man traut dem anderen (vor allem Herrn Sarkozy) nicht über den Weg, und die EZB fühlt sich nicht angesprochen. Sie berichtet zwar regelmäßig darüber, wie sie die Stabilität des Finanzsystems einschätzt, aber außer den Zinsen und der Liquiditätsversorgung hat sie keine Instrumente zur Verfügung, mit denen sie konkret etwas bewegen könnte. Die Währungsunion braucht dringend neue und schlagkräftige Institutionen. Monsieur Trichet braucht einen finanzpolitischen Ansprechpartner, mit dem er auf Augenhöhe verhandeln kann, ebenso wie einen europäischen Finanzaufseher. Nie war das so klar wie heute. View the full article

Nachdem die Aktienmärkte so stark gefallen sind, stellt sich die Frage, ob es schon wieder an der Zeit ist einzusteigen. Aus europäischer Sicht gibt es vier wichtige Faktoren, die zu einem Ende der Krise beitragen: 1. der Verfall der Rohstoffpreise, der die allgemeine Kaufkraft wieder verbessert, 2. eine immer expansivere Geldpolitik, also stark sinkende Zinsen, 3. der kommende Schwenk in der Finanzpolitik, der von den immer schlechteren Wirtschaftszahlen gegen den Widerstand der Budgetausgleicher erzwungen wird, und 4. die Abwertung des Euro. Das wird aber nicht ausreichen, weil der Prozess des Schuldenabbaus, also das Deleveraging, noch längst nicht beendet ist. Zu viele Haushalte, Banken und andere Unternehmen haben in den vergangenen Jahrzehnten des leichten Geldes ihre Bilanzen dadurch ruiniert, dass sie in Erwartung ständig steigender Kurse Vermögenswerte auf Pump gekauft haben. Nachdem die Vermögenspreise nun im freien Fall sind, bemerken immer mehr Akteure, dass sie überschuldet sind. Sie sind gezwungen, ihre Ausgaben massiv einzuschränken. Es kann lange dauern, bis sie sich wieder saniert haben, vielleicht so lange wie in Japan. Aktien sind billig, vor allem europäische, aber das heißt nicht, dass sie nicht noch billiger werden können. Die beginnende tiefe Rezession wird auf die Gewinne durchschlagen. Die beste Alternative sind im Moment Staatsanleihen von Euroländern, insbesondere griechische oder italienische, die sehr attraktive Renditen bieten. Sie reflektieren die Furcht, dass die Eurozone auseinanderbrechen könnte. Das ist aber unwahrscheinlich – vielmehr wird es in nächster Zeit voraussichtlich Vereinbarungen in den Bereichen Finanzmarktstabilität und Bankenaufsicht geben, die die Währungsunion wetterfester machen werden. Rohstoffe sind nach wie vor teuer. Ihre Preise liegen immer noch deutlich über ihren mittelfristigen Trends. Das gilt auch für Öl und Gold. Ausführliches zu den Aussichten für Aktien, Bonds, Rohstoffe und Wechselkurse sowie ein Blick auf die jüngste Entwicklung in Russland in meinem neusten Investment Outlook: Wermuth’s Investment Outlook – November 2008*) (pdf, 216 KB) *) Den Investment Outlook von Dieter Wermuth in englischer Sprache gibt es einmal im Monat und er wird zunächst kostenlos auf Herdentrieb zum Herunterladen bereitgestellt. (ur) View the full article

Am gestrigen Donnerstag hat die EZB die Zinsen um einen halben Punkt auf 3 ¼ Prozent gesenkt. Gut so. War es genug? Vermutlich sind viel niedrigere Zinsen angebracht, aber immerhin hat Herr Trichet in der Pressekonferenz zugegeben, dass auch ein größerer Schritt diskutiert wurde – ein kleinerer allerdings auch. Ich halte der EZB zugute, dass sich das monetäre Umfeld durch die starke nominale Abwertung des Euro seit dem 11. Juli bereits sehr verbessert hat und dass es insgesamt weniger wirtschaftlich bedrohliche Ungleichgewichte gibt als in den USA oder in Großbritannien, ein vorsichtigeres Vorgehen also gerechtfertigt werden kann. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/ecb_euro-22_0810.gif Der Einbruch der Auftragseingänge bei der deutschen Industrie im September war allerdings ein Schock. Vermutlich ist es im Oktober, wenn man nach den Kommentaren aus den Unternehmen geht, noch schlimmer gekommen. Vor allem die Investitionsgüterindustrie hat plötzlich schwer zu kämpfen – wie das so ist, wenn die Konjunktur weltweit einbricht. Bei den Investitionen lässt sich kurzfristig immer am ehesten sparen. Ich vermute, dass sich ab nun auch die Situation am deutschen Arbeitsmarkt rapide verschlechtern wird; im Euroraum insgesamt steigt die Zahl der Arbeitslosen schon seit längerem, wenn auch nur leicht. Zwar ist inzwischen Konsens, dass Euroland in einer Rezession steckt, aber noch leugnet die EZB, dass es sich um eine wirklich ernste Krise handelt. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/auftragseingang_de_inland_ausland_index_0809.gif Dabei hat sie mehr Spielraum bei den Zinsen, als sie das vermutet. Trotz des schwachen Euro stagnieren die Verbraucherpreise seit Juni, also vier Monate in Folge. Dabei sind die positiven sommerlichen Effekte in der Saisonbereinigung bereits herausgerechnet. Auch wenn das nicht so weitergehen sollte und ich vielmehr unterstelle, dass sich der Preisindex von nun an mit monatlichen Raten von 0,1 Prozent erhöht, bekomme ich für das Ende des zweiten Quartals 2009 im Vorjahresvergleich eine Inflationsrate von etwa 1 Prozent, nach 4 Prozent im vergangenen Juni. Ein Prozent! Die Politiker haben diese Möglichkeit überhaupt nicht im Kalkül, scheint mir. Herr Trichet wurde gestern nach der Möglichkeit einer Deflation im Euroraum gefragt. Das war offenbar eine despektierliche Frage – da müsste ja eine große Zahl nominaler Werte zurückgehen, war die Antwort. Darum aber geht es natürlich. Bei den Aktienkursen sind wir da schon längst angelangt, und bei den Immobilienpreisen wird es nicht mehr lange dauern, auch in Deutschland nicht. Ist übrigens irgendjemand aufgefallen, dass M1 saisonbereinigt seit Juni rückläufig und im Vorjahresvergleich bei null Prozent angelangt ist? http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/euroland_zinsen_081106.gif Es ist ziemlich sicher, dass die EZB die Zinsen weiter zurückfahren wird. Die stark rückläufigen Inflationsraten und die immer schwächere Konjunktur werden sie dazu zwingen, ebenso wie die erneute Aufwertung des Euro. Dollar und Yen dürften wieder zu Refinanzierungswährungen in Carry Trades werden, und das Pfund befindet sich wegen der Bankenkrise und des gewaltigen privaten Schuldenbergs, der angesichts der kollabierenden Assetpreise abgearbeitet werden muss, im freien Fall. Geradezu lächerlich ist, wie die Berliner Wirtschaftspolitik bisher auf die Krise reagiert. Noch dominiert das Bestreben, finanziell möglichst billig davonzukommen, also auch kurzfristig höhere Defizite zu vermeiden. Es wird schon gut gehen! Dabei wird gleichzeitig Industriepolitik in einer Art getrieben, wie ich es nicht mehr für möglich gehalten hätte: Da einer von sechs Arbeitsplätzen in Deutschland von der Autoindustrie abhängt, müsse ihr dringend geholfen werden. Was ist eigentlich mit den fünf anderen Arbeitsplätzen? Ich hätte erwartet, dass Jens Weidmann, früher der Generalsekretär des Sachverständigenrats und jetzt Abteilungsleiter Wirtschaft im Kanzleramt, ein ordnungspolitisch besser durchdachtes Programm auf die Beine gestellt hätte. Er hat schließlich das Ohr der Kanzlerin und kann konzeptionell denken. Auch in Brüssel wird leider so gedacht wie in Berlin. Dass am Anfang einer stärker koordinierten europäischen Finanzpolitik einmal eine massive Subvention der Autohersteller stehen würde, hätte ich mir im Traum nicht ausgemalt. Wohnen nicht in Brüssel die einzig wahren Wettbewerbshüter? Man kann vielleicht argumentieren, dass der Ernst der Lage bisher nicht erkannt wurde. In dem Maße, wie den Politikern klar wird, dass wir es nicht mit einer Situation zu tun haben, wo “hier ein bisschen, da ein bisschen”, ein “weiter so wie bisher!” und “jeder für sich, Gott für uns alle” ausreichen, könnten sie gezwungen sein, ein Konjunkturprogramm oder Wachstumsprogramm zu entwickeln, das seinen Namen verdient. Auch ich gebe mich, wie Sie sehen, gern mal dem Wunschdenken hin. Der an den Märkten offenbar weitverbreitete Eindruck, dass in Brüssel und Berlin Konfusion herrschen und es an sinnvollen und mutigen Strategien fehlt, dürfte ein Hauptgrund dafür sein, dass der Euro zumindest vorübergehend eine Schwachwährung geworden ist. Er ist jedenfalls, anders als Dollar und Yen, keine Fluchtwährung, trotz positiver Fundamentalfaktoren (Zinsen, öffentliche Haushalte, Leistungsbilanz). Wo bleibt eigentlich Jean-Claude Juncker, der Chef der Euro Group, der finanzpolitische Koordinierungsstelle der Währungsunion? Könnte es sein, dass er voll damit beschäftigt ist, den Hedge Fund Luxemburg zu retten? View the full article

New MetaTrader 4 Mobile build 219 has been released. What’s new: 1. Changed interface. 2. Amended various dialogs for more convenient operation on devices with different resolutions and screen orientation. View the full article

New MetaTrader 4 Client Terminal build 220 has been released. What’s new: 1. Fixed error of event sound play. 2. Fixed a number of errors resulting in terminal failure. 3. Fixed misprint in the Italian interface. 4. Tester: Fixed activation of Take Profit levels. 5. Tester: Improved reference point modeling. 6. Tester: Added automated deletion of records from the tester cash, if more than 24 hours have passed since their last use. View the full article

Bisher hatte ich immer gedacht, dass sich so etwas wie die Finanzkrise von 1997/98 nicht wiederholen würde. Warum? Weil die Schwellenländer ihre Lektionen damals gelernt und in der Folge so solide gewirtschaftet hatten, dass sie nicht mehr von ausländischen Geldgebern abhängig waren. Wäre es dabei geblieben, hätte der Internationale Währungsfonds in nicht allzu ferner Zukunft mangels Betätigungsfeld zumachen können. Das ist nicht geschehen, ich habe mich geirrt. Trotz ihrer stark gestiegenen Währungsreserven geraten viele Schwellenländer jetzt in Zahlungsschwierigkeiten. Wie konnte es dazu kommen? Es stimmt schon, dass die Schwellenländer als Gruppe inzwischen zu Netto-Kapitalexporteuren geworden sind – Netto-Kapitalausfuhren sind der Gegenposten zu den Überschüssen in ihren Leistungsbilanzen. Und diese waren in den vergangenen zehn Jahren gewaltig, sowohl absolut als auch in Relation zu ihrem Sozialprodukt. Im Wesentlichen entsprachen die Leistungsbilanzdefizite der USA und Großbritanniens den Überschüssen der Schwellenländer. Sie schlugen sich in einem bisher nicht gekannten Anstieg der Währungsreserven nieder, aber auch in einer Zunahme der privaten Kapitalexporte. Für die Finanzierung ihrer Einfuhren hätte den Schwellenländern ein viel geringeres Reserveniveau genügt – das Problem war, dass sie lange Zeit bestrebt waren, ihre Währungen unterbewertet zu halten mit dem Ziel, ihre Exporte und damit ihr Wirtschaftswachstum zu stimulieren. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/11/int_reserven_0806.gif Hier lag dann aber auch das Problem. Die Interventionen am Devisenmarkt, also die Abgabe von Inlandswährung in den Markt, führten zu einer starken Expansion der Geldmenge. Zusammen mit dem raschen Wachstum des BIP ergab das steigende Inflationsraten und relativ hohe Notenbankzinsen. Da abzusehen war, dass Währungen, die künstlich niedrig gehalten wurden, über kurz oder lang aufwerten würden, bestand für private Haushalte, Banken und andere Unternehmen in diesen Schwellenländern ein starker Anreiz, sich in niedrig verzinslichen Währungen wie dem Schweizer Franken, dem Yen, dem Euro und vor allem dem Dollar zu verschulden und damit Projekte im Inland zu finanzieren. Das schlug sich in beträchtlichen privaten Kapitaleinfuhren nieder, was die Währungsreserven noch mehr aufblähte und die Wahrscheinlichkeit einer Aufwertung weiter erhöhte. Über den Umfang dieser privaten Kapitalimporte gibt es keine verlässlichen Informationen. Er war jedenfalls so beträchtlich, dass Länder, die diese Strategien nicht durch Kapitalverkehrskontrollen verhinderten, in größte Zahlungsschwierigkeiten gerieten, als – erstens – die Kreditkrise die Banken in den Hartwährungsländern zu einer unerwartet restriktiven Politik gegenüber den Schuldnern zwang und als – zweitens – die Aufwertungsphantasie für die Währungen der Schwellenländer verschwand. Einer der Gründe war der Verfall der Rohstoffpreise, ein anderer der Rückgang der Exporte in die rezessionsgeplagten OECD-Länder. Auch eine unterbewertete Währung hilft nicht viel, wenn die amerikanischen, europäischen oder japanischen Kunden gar nicht in der Lage oder willens sind, Geld für Importe auszugeben. Wenn Kredite nicht mehr problemlos verlängert, sondern vielmehr eingefordert werden, müssen sich die Schuldner Fremdwährungen beschaffen. Sie bieten also auf dem Devisenmarkt ihre eigene Währung an. Versucht die Notenbank nicht länger, einen bestimmten Wechselkurs zu halten, wertet die Inlandswährung mehr oder weniger stark ab, bleibt sie dagegen bei ihrem Wechselkursziel, verliert sie Währungsreserven. Beides verschlechtert zunächst tendenziell das Rating des betreffenden Landes, was sich wiederum in noch ungünstigeren Kreditkonditionen niederschlägt. Ein Nebeneffekt, der die Sache noch verschlimmert, besteht darin, dass die Schuldner Aktiva veräußern müssen, um nicht zahlungsunfähig zu werden. Das führt vielfach zu Notverkäufen und damit zu einem Einbruch von Aktienkursen und Immobilienpreisen. Die Spirale dreht sich weiter und ist bei freien Märkten oft nur schwer zu stoppen. Die Zahlungsprobleme lassen sich ohne Hilfe von außen am Ende nicht mehr lösen. Der IWF und seine Überbrückungskredite in Dollar und Euro sind wieder gefragt, vielfach aber auch die wichtigsten Handelspartner, oder die EU. Betroffen sind diesmal nicht Malaysia, Indonesien, Thailand oder Argentinien, sondern Island, Ungarn, die Ukraine, die drei baltischen Staaten, Weißrussland, die Türkei, Pakistan und Südafrika. Auf der Kippe stehen Polen, Süd-Korea, aber auch drei der vier BRIC-Länder, nämlich Brasilien, Indien und sogar das reservereiche Russland. Dort haben sich die Währungsreserven der Notenbank in nicht einmal drei Monaten von $597 Mrd. auf $485 Mrd. verringert – niemand hatte eine Vorstellung davon, wie stark der private Sektor im Ausland tatsächlich in der Kreide stand. Paul Krugman hat vor ein paar Tagen in der New York Times bekannt, wie schockiert er darüber ist, dass die Finanzkrise nun auch Russland, Korea und Brasilien erreicht hat.. Es zeigt sich wieder einmal, dass es auf Dauer unmöglich ist, ohne Kapitalverkehrskontrollen feste Wechselkurse dauerhaft zu verteidigen, es sei denn man verzichtet auf eine autonome Zinspolitik. Lässt man die Zinsen im Ernstfall allerdings so stark steigen, dass der Wechselkurs da bleibt, wo man ihn haben möchte, kann das zu Arbeitslosenquoten im zweistelligen Bereich führen. Das lässt sich politisch in kaum einem Land durchhalten. Allerdings: Wird eine Krise dennoch einmal durchgestanden, ist neue Glaubwürdigkeit der Lohn. Dann gibt es auch wieder niedrige Zinsen. Dänemark, Schweden und auch die Tschechische Republik haben gezeigt, wie es gehen kann. Die Länder, die der Europäischen Währungsunion beitreten möchten, müssen meistens auch einmal durch ein solches Tal der Tränen. Das Schöne daran ist, dass ein Land nur einmal da durch muss. Wenn es geschafft ist, winken vergleichsweise niedrige Realzinsen. Eine andere, nicht ganz so überzeugende Alternative, mit der sich Zahlungskrisen vermeiden lassen, besteht darin, seine Geldpolitik per Currency Board auf die EZB oder die Fed zu übertragen, das heißt de facto auf eine eigene Geldpolitik zu verzichten. China wiederum hat Erfolg damit, dass es private Kapitalimporte erschwert. Hohe Währungsreserven sind, wie wir also gerade lernen, nicht unbedingt ein verlässliches Mittel gegen Abwertungen und Zahlungsunfähigkeit. Und ein zweites Bretton Woods-Abkommen ist in der Tat ein wichtiges Projekt zur Stabilisierung der Weltfinanzen. Fragt sich nur, welcher Institution das Sagen über die globale Geldpolitik übertragen werden sollte. Ich hätte etwas dagegen, wenn es wieder die Fed würde. Vielleicht reichen ja auch drei oder vier große Währungsblöcke à la EU 15 - dadurch wäre sichergestellt, dass jeweils der größte Teil des Handels und des Kapitalverkehrs in einer einheitlichen Währung – der eigenen – abgewickelt würden. View the full article

Der Altweibersommer geht in diesen Tagen zu Ende, der Winter steht vor der Tür, und auch konjunkturell wird es von nun an zunehmend kälter. Die Frühindikatoren sprechen eine klare Sprache: Der jüngste Einbruch des Ifo-Geschäftsklimaindex auf Rezessionsniveau war ein Indiz, der Rückgang der realen Auftragseingänge um 7,3 Prozent (annualisiert) in den sechs Monaten bis August ein anderes. Trotz schwachem Euro gehen die Auftragseingänge rapide zurück. Im Euroland nimmt die Arbeitslosigkeit bereits seit März Monat für Monat zu, auch wenn die Quote noch unverändert beim zyklischen Tief von 7,3 Prozent liegt. Deutschland konnte sich wegen seiner strukturellen Vorteile eine Zeitlang in einer Art “splendid isolation” wähnen, damit ist es jetzt aber vorbei. http://blog.zeit.de/herdentrieb/wp-content/uploads/2008/10/ifo_auftrag_vergleich_sigma_0810.gif Die Finanzkrise greift inzwischen auf die Realwirtschaft über. Allein der Rückgang des DAX um 44 Prozent in diesem Jahr bedeutet einen Buchverlust von €436 Mrd. Er entspricht 18 Prozent des deutschen BIP und 23 Prozent des Volkseinkommens. Da die Immobilienpreise stagnieren, wenn nicht sogar fallen, wird es insgesamt zu massiven negativen Vermögenseffekten kommen. In den europäischen Nachbarländern dürfte es eher noch schlimmer aussehen. Die Leute fühlen sich ärmer und werden versuchen, ihre finanzielle Situation durch mehr Sparen zu verbessern. Wenn aber alle auf einmal anfangen weniger auszugeben, braucht auch nicht so viel produziert zu werden. Daraus kann sich leicht ein Teufelskreis entwickeln. Für die Banken bedeutete die Finanzkrise bisher, dass sie vor allem bei amerikanischen und britischen Asset Backed Securities (ABS) Abschreibungen vornehmen mussten. Da sich ihre Bilanzrelationen durch diese Verluste verschlechtert hatten, mussten sie das Kapital erhöhen, bei der Kreditvergabe strengere Maßstäbe anlegen oder Aktiva verkaufen. All das hat bereits die gesamtwirtschaftliche Nachfrage gedämpft. Nun kommen die Effekte der beginnenden Rezession hinzu: Die Qualität des Kreditportefeuilles wird sich zunehmend verschlechtern, weil die Haushalte wegen der kommenden Probleme am Arbeitsmarkt und der rückläufigen Zinseinnahmen immer mehr in Zahlungsschwierigkeiten kommen und zudem auch die Gewinne und der Cash Flow der Unternehmen zurückgehen. Das stellt die Banken vor neue ernste Bilanzprobleme, die sie zu neuen Konsolidierungsmaßnahmen zwingen. Der gesamtwirtschaftliche Abwärtstrend verstärkt sich. Damit die Banken sich erholen können und der Transmissionsmechanismus zwischen Geldwirtschaft und Realwirtschaft wieder in Schwung kommt, muss die EZB dafür sorgen, dass die Zinsstrukturkurve möglichst steil ist. Das bedeutet, dass der Refinanzierungssatz von jetzt 3,75 Prozent innerhalb einer relativ kurzen Zeitspanne auf 2 Prozent oder weniger gesenkt werden muss. Größere Schritte als gewöhnlich sind vor allem deshalb erforderlich, weil der Geldmarkt immer noch verstopft ist: Der zentral wichtige 3-Monats-Euriborsatz liegt bei 4,91 Prozent und damit um nicht weniger als 116 Basispunkte statt der sonst üblichen 20 Basispunkte über dem Notenbanksatz. Um den Euribor beispielsweise unter die Renditen der zehnjährigen Bundesanleihen zu drücken, müsste die EZB die Zinsen noch mal mindestens 125 Basispunkte zurückfahren. Politisch wird das kein Problem sein, weil jetzt auch die Inflationsraten bei den Verbraucherpreisen rückläufig sind. So wie die Hausse der Rohstoffpreise die Headline-Inflation Eurolands auf 4 Prozent getrieben hatte, wird die gegenwärtige Baisse die Inflationsraten in kurzer Zeit in Richtung 2 Prozent drücken. Dass die Lohninflation schon wieder im Abklingen ist, kaum dass sie sich etwas beschleunigt hatte, ist wohl auch ziemlich sicher. Niedrige Zinsen sind wichtig, sie reichen in der heutigen Konstellation aber nicht. Die Reparatur der Bilanzen von überschuldeten Banken, anderen Unternehmen und Haushalten braucht, wie wir es in Japan nach dem Platzen der Blasen an den Märkten für Immobilien und Aktien erlebt haben, selbst bei Nullzinsen viele Jahre; viele Jahre, in denen die gesamtwirtschaftliche Nachfrage nicht ausreicht, das Produktionspotential auszulasten. Wir stehen vor einer dauerhaften Schwäche der privaten Nachfrage. Damit die Kapazitäten am Arbeitsmarkt und in den Produktionsunternehmen nicht zu lange unterausgelastet bleiben und auf diese Weise Ressourcen verschwendet werden, wird der Staat nicht anders können als die Lücke zu füllen. Man mag es Konjunkturprogramm nennen, Infrastrukturprogramm oder Umweltprogramm, es muss was geschehen. Es fehlt ja nicht an sinnvollen Aufgaben. Nicht alles, was der Staat macht, ist a priori verschwendetes Geld. Man sehe sich nur den Zustand der Bahn, der Straßen oder Schulen an. Wollen wir nicht endlich auch mal richtiges Geld in die Hand nehmen, um die Ausbildung und Fortbildung auf das Niveau anzuheben, das in einem rohstoffarmen und alternden Land entscheidend für den künftigen Wohlstand ist? Wichtig ist natürlich, dass die Anreizsysteme stimmen. Eine Senkung der Einkommenssteuer bringt relativ wenig. Vor allem sollte es keine neue Subventionierung der Pendler und keine Verminderung des Grenzsteuersatzes geben. Ich würde, wenn es denn eine Steuersenkung sein muss, die Mineralölsteuer und die Steuern auf den Energieverbrauch allgemein anheben (da die Ölpreise so schön gesunken sind) und dafür die Mehrwertsteuer senken. Das sollte nicht aufkommensneutral sein, sondern vor allem den Verbrauchern mit einer hohen Konsumquote netto eine Entlastung bringen. Wir stehen unter mehr Zeitdruck, als wir das vielleicht wahrhaben wollen. So wie die Dinge stehen, steuern wir – genauso wie der Rest der Welt – auf eine tiefe Rezession, wenn nicht sogar auf eine Depression zu. Wohin das führen kann, haben wir in den dreißiger Jahren erlebt. View the full article

Das ist eine Leistung: Ein Rettungsprogramm für deutsche Banken in Rekordzeit von einer Woche und in Rekordhöhe von sagenhaften 500 Mrd. Euro verabschieden; dafür den einzigen programmatischen gemeinsamen Punkt der Regierungskoalition, die Haushaltskonsolidierung, ad acta legen; sich beim Wahlvolk vermutlich auf Dauer unbeliebt machen. All das hat unsere verantwortungsvolle Bundesregierung vollbracht. Und wie danken ihr das die so reich beschenkten Banken? Sie verschmähen den Liebesdienst. Nur eine, die offensichtlich in akuter Not befindliche BayernLB hat sich bisher bereit erklärt, das Geschenk der Bundesregierung anzunehmen. Sind die anderen Banken kerngesund? Ist die Regierung einem Fehlalarm aufgesessen? Hat sie sich von den Beinahepleiten der Hypo Real Estate und der IKB ganz übertrieben schockieren lassen? Brauchen die Banken die ganze Staatsknete nicht? Keineswegs. Der Interbankenmarkt funktioniert immer noch nicht. Alle Institute fahren ihr Kreditvolumen zurück. Sie misstrauen sich und leihen sich weiter kein Geld. Sie haben alle größte Mühe, sich für das laufende Geschäft zu finanzieren. Um den Markt wieder in Schwung zu bringen, wäre es das mindeste, die notwendige, wenn auch noch nicht hinreichende Bedingung, dass die von der Regierung angebotene Masse an Geld an die Banken kommt. Aber sie zieren sich. Denn diejenige Bank, die die Nothilfe von der Regierung nimmt, gibt damit zu, dass sie es nötig hat. Im Interbankenmarkt verteuern sich damit ihre Konditionen. Die Refinanzierung wird schwieriger statt leichter. Wer also nicht unbedingt muss, wird das Hilfsangebot des Staates, solange es geht, verschmähen. Amerikaner, Briten und Franzosen haben es klüger gemacht. Sie haben die Banken verpflichtet, das Staatsgeld zu nehmen. Dabei haben sie nicht unterschieden zwischen Starken und Schwachen. In allen drei Ländern hat sich der Staat bei den einigermaßen systemrelevanten Banken ins Eigenkapital eingekauft. Er hat die Bedingungen dabei diktiert. Dem zusammengebrochenen Bankenmarkt wurde damit eine staatliche Zwangsstütze verliehen. Der entscheidende Fehler in Deutschland ist die Freiwilligkeit des Programms. Was nutzt es denn, wenn die Bundesregierung im internationalen Vergleich am meisten Geld bereithält, wenn dieses Geld nicht abgerufen wird? Steinbrück, Merkel und Staatssekretär Asmussen haben sich, wie wir wissen, von der Branche selbst ja intensiv beraten lassen. Sie haben ganz im Stil wie vor der Krise das Bankenhilfsgesetz so geschrieben, wie die Branche das wollte. Die wollte individuelle Lösungen für jede Bank und Freiwilligkeit. Und gerade deshalb hilft das Gesetz der Branche nicht. Denn sie muss zu ihrem Glück gezwungen werden. Zu lange und zu oft haben die Damen und Herren an der Regierung sich selbst eingeredet, dass der Markt am besten funktioniert, wenn Industrie und Finanzgewerbe ihre Regeln selber schreiben. Jetzt, da die Wirklichkeit das Gegenteil zeigt, fällt es ihnen besonders schwer, das Gesamtwohl gegen die Lobby zu vertreten. Noch immer scheint in Berlin die Ehrfurcht vor den großen Herren der Hochfinanz gewaltig. So fehlen der Wille und der Mut, diesen Herren zu sagen, dass ein Richtungswechsel angezeigt ist. View the full article

Zwar sind die Aktienkurse und internationalen Immobilienpreise stark gesunken, es spricht aber vieles dafür, dass der Abwärtstrend weitergeht. In Japan, wo es in den neunziger Jahren ähnliche Entwicklungen gab wie jetzt in den meisten anderen OECD-Ländern, liegen die Aktienindices immer noch bei nur 20% ihres Niveaus von Ende 1989. Der erzwungene Abbau von Schulden, das sogenannte Deleveraging, wird weitergehen. Die Rettungspakete der Regierungen und Notenbanken sind notwendig, sie können aber für sich genommen das Abgleiten in die Rezession nicht verhindern. Der Staat wird auch bei der Stabilisierung der Nachfrage eine weit wichtigere Rolle spielen müssen, als man das bis vor Kurzem gedacht hätte. Da die Inflationsraten weiter rasch zurückgehen werden, können – und müssen – sowohl die Fed als auch insbesondere die EZB die Zinsen weiter senken. Die Renditekurven müssen steiler werden, damit die Banken wieder Geld verdienen können. Nur so können sie eines Tages wieder privatisiert werden. Europäische Staatsanleihen sind für’s Erste die sichersten Anlagevehikel. Bei Aktien empfiehlt sich eine Umschichtung von zyklischen Werten und Rohstoffproduzenten zu solchen, die von fallenden Preisen für Öl und Metalle, steigenden Staatsausgaben, sinkenden Zinsen und der Injektion staatlicher Gelder profitieren. Ausführliches zu den Effekten der Finanzkrise und den staatlichen Rettungsmaßnahmen in meinem neusten Investment Outlook: Wermuth’s Investment Outlook – October 2008*) (pdf, 212 KB) *) Den Investment Outlook von Dieter Wermuth in englischer Sprache gibt es einmal im Monat und er wird zunächst kostenlos auf Herdentrieb zum Herunterladen bereitgestellt. (ur) View the full article

Die Bundesregierung und besonders Finanzminister Peer Steinbrück hat in den letzten Wochen eine 180-Drehung vollzogen. Als erstes war für Peer Steinbrück die Krise nur eine US-Krise, mit der wir wenig zu tun haben – das deutsche Wirtschaftswachstum würde davon nicht berührt. Plötzlich musste die private Hypo Real Estate gerettet werden. Den Haushalt wollte Steinbrück aber weiterhin bis 2011 ausgeglichen sehen. Damit ist es jetzt endgültig vorbei. Die Bundesregierung stellt sofort hundert Milliarden Euro zur Verfügung, um eventuell Anteile an Banken zu kaufen und für deren Interbankenkredite zu bürgen, weitere 400 Milliarden Euro stehen bereit. Wo die Bundesregierung jetzt schon so weit beim Abpinseln amerikanischer Finanzrettungspolitik gegangen ist, sollte die Bundesregierung auf ihren Minister Glos hören und eines nicht vergessen: Da draußen gibt es nicht nur Banken, sondern auch verunsicherte Arbeitnehmer und eine sich verschlechternde Wirtschaft, die dringend Unterstützung braucht. Und zwar ganz, ganz schnell! Die Gemeinschaftsprognose der Wirtschaftsforschungsinstitute geht davon aus, dass das deutsche Wachstum 2009 bestenfalls noch bei 0,2 Prozent liegen wird – ein Rückgang ist nicht auszuschließen. Und – entgegen den Analysen Peer Steinbrücks – nicht nur wegen der Finanzkrise. Die deutsche Wirtschaftsschwäche war schon lange absehbar, das starke Wachstum von vorraussichtlicht 1,8 Prozent in diesem Jahr ist vor allem das Ergebnis von Sondereffekten im ersten Quartal. Tatsächlich schrumpft die Wirtschaft schon jetzt. Und zwar wegen Ölpreis, Wechselkurs und nachlassender Weltkonjunktur, die Finanzkrise kommt noch verstärkend dazu. Deswegen brauchen wir ein Konjunkturprogramm, das gezielt auf mehr staatliche Investitionen und die Entlastungen der unteren Einkommen gerichtet ist. Gleich werden die Verfechter der reinen Lehre aufschreien: Nein, das sei doch nur ein Strohfeuer, siehe siebziger Jahre, hat alles und kann alles gar nicht funktionieren, nur höhere Schulden etc. Die Bestimmtheit, mit der besonders viele Politiker diese Weisheiten voranbringen, ist aber verfehlt. Konjunkturprogramme, in denen der Staat entweder die Steuern senkt oder die Ausgaben steigert und das durch Schulden finanziert, können durchaus funktionieren – wenn man sie denn richtig angeht. Für die USA haben verschiedene Studien ergeben, dass besonders schuldenfinanzierte Steuersenkungen einen anhaltenden Effekt auf Konsum und Produktion haben. Steuerchecks, die der Fiskus 2001 an besonders arme Haushalte geschickt hatte, hatten großen Erfolg. Die Haushalte gaben das Geld sofort aus und stützten die Volkswirtschaft. Deswegen hat die US-Regierung auch in diesem konjunkturell schwierigen Jahr wieder Steuerchecks verschickt. Außer dass sie gezielt armen und damit ausgabewilligen Haushalten zukommen, haben die Schecks den Vorteil, dass sie zeitlich begrenzt sind. Das heißt, der Staatshaushalts wird nur einmal belastet, so dass langfristig keine neuen Schulden aufgenommen werden. Wie sieht es in Deutschland aus? Einer der ersten Befunde: Obwohl so viele Menschen Stein und Bein schwören, dass schuldenfinanzierte Staatsausgaben immer nur ein Strohfeuer entfachen können, gibt es nur sehr wenige empirische Studien, die das tatsächlich untersuchen. Der Ökonom Michal Roos von der Universität Dortmund hat die Hand voll Studien, die es gibt, zusammengetragen und ausgewertet. Die Studien kommen zu sehr unterschiedlichen Ergebnissen: Manche sehen sehr wohl positive Effekte auf Konsum und Wachstum, manche konstatieren sogar einen Rückgang beider Größen, wenn der Staat seine Ausgaben erhöht oder seine Steuern senkt. Alle sehen aber nur einen kleinen Effekt staatlicher Konjunkturpolitik. Wie kommt es zu diesen unterschiedlichen Ergebnissen? Vielleicht deshalb, weil es in Deutschland so viel aktive Fiskalpolitik gar nicht gab. Und wenn es sie gab, dann wurde sie von der Zentralbank abgewürgt. Weil die Deutschen ihr Staatsdefizit lieber nicht steigen sehen, schwächen sie jeden expansiven Impuls lieber durch eine sogenannte Gegenfinanzierung ab. Zu diesem Ergebnis kommen Michael Plötscher, Tobias Seidelmann und Frank Westermann in einer Ifo-Studie von 2004. Sie zeigen, dass die Bundeshaushälter alle Ausgabenerhöhungen oder Steuersenkungen sofort gegenfinanzieren. Würden sie das nicht tun, wäre die Wirkung der Fiskalpolitik wahrscheinlich sehr viel größer, schreiben die Ökonomen. Deswegen kommt der Sachverständigenrat in seinem Gutachten von 2005 auch zum Schluss, dass es den Politikern bei der Haushaltsplanung scheinbar gar nicht um die Beeinflussung der Konjunktur gegangen ist, sondern andere finanzpolitische Ziele im Vordergrund standen. Im Gegensatz dazu war die Fiskalpolitik in den USA sehr viel mehr auf die Stützung der Konjunktur ausgerichtet, wie der Internationale Währungsfonds in seinem aktuellen World Economic Outlook schreibt. Kein Wunder, dass man dort auch mehr Effekte dieser Politik auf das Wachstum feststellen kann. Ein zweites großes Problem ist, dass Fiskalpolitik nicht allein steht. Wenn die Zentralbank ihre Zinsen erhöht, würgt sie die positiven Wachstumswirkungen aktiver Fiskalpolitik ab. So geschehen in Deutschland in den frühen 70er und frühen 90er Jahren. Beides mal folgte auf die Erhöhung der Staatsausgaben eine drastische Zinserhöhung der Zentralbank. Diesen Effekt stellt auch der Ökonom Roberto Perotti in seiner Studie über die Fiskalpolitik in Deutschland fest: Hier haben Staatsausgabenerhöhungen zu Erhöhungen der Zinsen geführt und damit den expansiven Effekt abgeschwächt. Natürlich, falsch gemacht führt aktive Fiskalpolitik zu höheren Schulden – deswegen muss man sie generell zeitlich begrenzen und wirklich nur im Abschwung einsetzen. Die erste Instanz zur Stützung der Konjunktur sollte weiterhin die Zentralbank sein. Aber daraus kann man nicht ableiten, dass Fiskalpolitik gar nicht mehr einsetzbar ist. Besonders nicht im jetzigen Abschwung: Die Lage der Weltwirtschaft, von der Deutschland besonders stark abhängt, verschlechtert sich zusehend; die öffentliche Infrastruktur verfällt und die Erfolge bei der Bekämpfung der Arbeitslosigkeit sind in großer Gefahr. Der Fiskus darf die EZB jetzt nicht allein lassen und muss auch gegensteuern, und zwar so schnell wie möglich. Dass Angela Merkel und Peer Steinbrück das Ziel eines ausgeglichenen Haushalts 2011 aufgegeben haben, ist ein Schritt in die richte Richtung. In den USA sagen man, dass der Staat nicht nur der Wall-Street, sondern auch der Main-Street beistehen soll. In Deutschland sollte man sagen: Rettet Frankfurt, aber vergesst nicht Neukölln! View the full article

Ich bin einigermaßen überrascht, dass der Euro in letzter Zeit gegenüber dem Dollar so viel an Boden verloren hat. Ich hatte erwartet, dass $1,40 der Wendepunkt sein würde. Jetzt kostet er nur noch $1,3408 und damit knapp 16 Prozent weniger als am 11. Juli, seinem letzten Höchststand. Das kann man schon als Crash bezeichnen, auch wenn das realwirtschaftlich keine so schlechte Sache ist. Was ist los? (more…) View the full article

Was ist eigentlich fundamental los? Viele Banken haben, wie wir jetzt immer klarer erkennen, mit unglaublichen Hebeln gearbeitet, sie haben langfristige Aktiva – Hypotheken, Aktien, Unternehmensanleihen und amerikanische Asset Backed Securities – vorwiegend mit geliehenem Geld finanziert. Das wäre nicht weiter gefährlich, wenn diese Verbindlichkeiten (Schulden) ebenfalls langfristig fällig gewesen wären. Eine geringe Diskrepanz in den Fristen ist normal und gehört zum Bankgeschäft. Als Schutz gegen das Risiko, dass plötzlich Schulden fällig sind, sich aber nicht genügend Aktiva zu vernünftigen Konditionen verkaufen lassen, gibt es Kreditlinien bei anderen Banken sowie die Fazilitäten der Notenbank. Damit lassen sich Engpässe überbrücken. Wenn es dennoch zu verlustreichen Notverkäufen kommen sollte, vermindert das die Reserven und damit das Eigenkapital der Bank. Dafür sind Reserven aber schließlich da. Ein tüchtiger Treasurer ist zudem gewöhnlich in der Lage, diese Art von Risiken unter Kontrolle zu halten. (more…) View the full article

Es liegt nahe, sich über Nicolas Sarkozy lustig zu machen. Er lädt Staatsoberhäupter und Regierungschefs zum Finanzkrisengipfel und scheint ernsthaft keinen Plan zu haben, was außer beruhigenden Worten gemeinsam verabredet werden soll. Für die EU schlägt er schon mal einen großen Bankenrettungsfonds vor von 300 Mrd. Euro oder etwas in der Größenordnung des US-Rettungspakets von 700 Mrd. Dollar. Und auch da war es ja zunächst so, dass völlig unbestimmt blieb, was mit der 700 Mrd. Dollar Ermächtigung angestellt werden sollte. Immerhin haben die Kongressabgeordneten ein paar Spezifikationen hineingeschrieben. Trotzdem bleiben viele Dinge völlig offen. Zum Beispiel die Frage, ob die Schrottpapiere zum aktuellen Notverkaufspreis oder zu 100 Prozent oder, wie Ben Bernanke meinte, irgendwo dazwischen aufgekauft werden sollen. (more…) View the full article

Eben hat mich Uwe Richter auf einen Artikel von Elliot Blair Smith aufmerksam gemacht, der vor ein paar Stunden auf Bloomberg erschienen ist (“Race to Bottom at Moody’s, S&P Secured Subprime’s Boom, Bust“). Da wird detailliert ein zentrales Element der Produktion von Asset Backed Securities beschrieben, nämlich wie geldgierige und nur auf den eigenen Vorteil bedachte Ratingagenturen den Investmentbanken dabei halfen, minderwertige Immobilienkredite auf wundersame Weise in Triple-A-Wertpapiere zu verwandeln. Diese hatten den unschätzbaren Vorteil, dass sie deutlich mehr Rendite abwarfen als beispielsweise – ebenfalls mit Triple-A-Ratings versehene – Schuldverschreibungen des Staates. (more…) View the full article

Kanzlerin Angela Merkel weiß immer, woher der Wind weht. Deshalb lässt sie sich als Verfechterin von mehr Regulierung an den Finanzmärkten von niemandem übertreffen. Ohne das habe “Deutschland keine Chance” ruft sie dem Publikum zu. Sie beruft sich auch auf die Initiative ihrer Regierung von 2007, als sie und ihr Finanzminister im Kreise der G-7 Transparenz bei Hedge- und Private-Equity-Fonds gefordert und bei den Finanzministern der USA und Großbritanniens, Paulson und Brown, auf Granit gebissen hatten. Die Forderung nach Transparenz war damals schon eine Ersatzhandlung. Damit von Paulson und Brown abgebürstet zu werden, war eine harmlose Niederlage, die Frau Merkel in Heiligendamm gerne einsteckte. So konnte sie, ganz wie die Bundesbank-Führung, die sie in dieser Frage beriet, darauf verweisen, dass sie die Sorgen um die Gesundheit der Finanzmärkte schon lange umgetrieben hat. Albrecht Müller hat in den Nachdenkseiten (“Das Casino kracht zusammen. Croupière Merkel flüchtet durch den Hintereingang“) den eleganten Kehrtschwenk der Dame zu ihrer jetzigen Selbstdarstellung gut beschrieben. Natürlich ist diese Kehrtwendung auch nicht radikaler als die gezwungene Wende in der US-Politik. (more…) View the full article

Für eine richtige Bilanz der Finanzkrise, die diese Woche einen weiteren Tiefpunkt erlebt hat, ist es noch viel zu früh, ich versuche aber mal eine Zwischenbilanz zu ziehen. Die gegenwärtige Krise an den Finanzmärkten ist vergleichbar mit der amerikanischen der Jahre 1929 folgende und der japanischen ab Januar 1990. In beiden Fällen hat es viele Jahre gedauert, bis sich die Wirtschaft davon erholt hatte. Im Grunde ist die japanische noch gar nicht richtig überwunden, und die amerikanische endete erst mit den staatlichen Ausgabenprogrammen des New Deal und des Zweiten Weltkriegs. Interessanterweise hat Robert Shiller in seinem neuen und sehr lesenswerten Buch mit dem Titel “The Subprime Solution” Parallelen zur Situation in Europa nach dem Ersten Weltkrieg gezogen. “Der Versailler Vertrag … forderte von Deutschland verschärfte Reparationszahlungen, die weit jenseits seiner Zahlungsfähigkeit lagen. … Die starken Ressentiments, die der Vertrag hervorrief, waren einer der Faktoren, die eine Generation später zum zweiten Weltkrieg führten. … Ein vergleichbares Desaster, wenn auch nicht ganz in diesem Ausmaß, braut sich gerade wieder zusammen … Erneut sind breite Bevölkerungsschichten nicht in der Lage, ihre Schulden zu bezahlen und die Gläubiger lassen ihnen keine Ruhe. Erneut haben viele Leute das Gefühl, dass nicht sie sondern andere Kräfte für die Lage verantwortlich sind. Erneut sehen sie um sich herum Institutionen der Wirtschaft zu Grunde gehen, denen sie einst vertraut haben. Und erneut fühlen sie sich durch zu optimistische Geschichten betrogen, die sie ermutigt hatten zu hohe Risiken einzugehen.” (S. 2f) Shiller sieht den sozialen Zusammenhalt durch die Krise gefährdet und sagt voraus, dass das amerikanische Wirtschaftswachstum auf Jahre hinaus sehr niedrig bleiben wird. (more…) View the full article

Die Weltwirtschaft wächst zur Zeit mit Raten von weniger als 1½%, gemessen am realen BIP und bewertet zu aktuellen Wechselkursen. Raten von weniger als 2% signalisieren gewöhnlich eine Rezession. So etwas gab es zuletzt 1975. Ein Wendepunkt ist noch nicht in Sicht. Vielmehr deuten alle Frühindikatoren darauf hin, dass sich das Wachstum weiter abschwächen wird. Dabei erreicht die amerikanische Finanzkrise immer neue erschreckende Dimensionen. Auch die US-Haushalte haben angesichts fallender Hauspreise und Aktienkurse zunehmend Probleme mit ihren Finanzen und müssen den Gürtel enger schnallen. Das erinnert alles sehr an die japanische Krise, die inzwischen fast 20 Jahre lang anhält. Die USA stehen vor einer “balance sheet recession”, die auch mit niedrigen Zinsen und viel Liquidität nicht nachhaltig bekämpft werden kann. Da der Rest der Welt ebenfalls nur noch sehr langsam wächst, gehen immerhin die Preise für Öl, Metalle und Nahrungsmittel jetzt stark zurück. Aus dem Kaufkraftschock, der die Rezession im Wesentlichen bewirkt hatte, wird eine positive Überraschung. Die Inflationsraten gehen zügig zurück und die Leute haben real wieder mehr Geld in der Tasche. Der Abschwung hat aber so viel Eigendynamik entwickelt, dass er auch dadurch nur schwer zu stoppen sein wird. Auf die Schwellenländer, die in den letzten Jahren zum Motor der globalen Wirtschaft geworden waren, ist inzwischen auch nicht mehr Verlass. Einbrechende Aktienmärkte und Krisen am Immobilienmarkt sind ein Indiz dafür, dass es auch dort zu kostspieligen Fehlinvestitionen gekommen ist, die nun korrigiert werden müssen und nun das Wachstum bremsen. Was kann der Anleger tun? Grundsätzlich sollte man die Finger von Aktien lassen, solange die Gewinne wegen der schwachen Nachfrage unter Druck bleiben. Wenn überhaupt, dann solche Werte, die von fallenden Rohstoffpreisen profitieren. Da der Dollar wieder abwerten wird, sind amerikanische Exporteure und Multinationals plausible Alternativen. Vor allem aber ist dies eine Zeit für langlaufende Anleihen aus dem Euroraum, einschließlich Pfandbriefe und italienische Staatsanleihen. Wenn es so wird wie in Japan, sollte man sich die Portefeuilles voll stopfen damit. Wie viel bringen die 10-jährigen JGBs (Japanese Government Bonds) heute? 1,5%! Selbst am Bondmarkt kann es also große Kursgewinne geben – vorausgesetzt die Inflation geht dauerhaft stark zurück. Danach sieht es zur Zeit aus. Ausführliches zur wirtschaftlichen Lage in den USA, Euroland, Japan, China und Russland, sowie den damit verbunden Implikationen für Aktien, Bonds und Wechselkurse in meinem neusten Investment Outlook: Wermuth’s Investment Outlook – September 2008*) (pdf, 239 KB) *) Den Investment Outlook von Dieter Wermuth in englischer Sprache gibt es einmal im Monat und er wird zunächst kostenlos auf Herdentrieb zum Herunterladen bereitgestellt. (ur) View the full article

Die Finanzkrise hat auch ihr Gutes: Sie sät Zweifel, Zweifel an falschen Gewissheiten. Mit Freude habe ich vergangene Woche vernommen, dass selbst Joe Ackermann sich mit seinem Renditeziel von 25 Prozent nicht mehr recht wohl fühlt. Ja, die absurden Eigenkapitalanforderungen geraten ins Wanken. Und das ist gut so, denn sie sind mit das größte Kreuz des modernen Finanzkapitalismus. Mit der Kritik an den überzogenen Renditevorstellungen der Unternehmen wird der Finger in eine offene Wunde der Notenbanker gelegt. Darum haben sich nämlich die Herren und Damen Volkswirte in den Direktorien über Jahre viel zu wenig Gedanken gemacht. Sie haben immer nur auf die Inflationserwartungen gestarrt und die Gewinnerwartungen außen vor gelassen. (more…) View the full article

So langsam scheint sich Realismus auch am Aktienmarkt einzustellen. Das hat ein bisschen damit zu tun, dass auch die Notenbanker endlich beginnen, Klartext zu reden. Die EZB senkte am Donnerstag ihre Wachstumsprognosen. Gleichzeitig machte Präsident Jean-Claude Trichet klar, dass aus der deshalb eigentlich fälligen Zinssenkung nichts wird. Da mutet die mächtige Institution uns doch lieber eine richtige Rezession zu. Offiziell ist das immer noch eine “Delle”, wie sein Euphemismus für das lautet, was kommen wird. Es ist deprimierend. (more…) View the full article

Nach den ersten Resultaten aus einigen Bundesländern, die am Mittwoch bekannt gegeben wurden, lagen die deutschen Verbraucherpreise im August offenbar nur noch 3,1 Prozent über ihrem Vorjahreswert, nach 3,3 Prozent im Juli. Saisonbereinigt sind sie um 0,3 Prozent gegenüber Juli gefallen. Es ist allerdings noch eine Menge Druck in der Pipeline. Im Juli betrugen die Inflationsraten bei den Einfuhrpreisen und industriellen Erzeugerpreisen noch 9,3 Prozent und 8,9 Prozent. Das an die Verbraucher weiter zu geben, wird aber nicht leicht sein. Denn trotz der bis zuletzt gestiegen Beschäftigung, ist es um die Einkommen der privaten Haushalte insgesamt nicht gut bestellt. (more…) View the full article

New MetaTrader 4 Client Terminal Build 218 has been released. What’s new: 1. MQL4: Fixed reinitialization of Expert Advisors at change of accounts. 2. Fixed calculation of a signal line for the Relative Vigor Index indicator. 3. Added extra checks of price correctness when placing a pending order. 4. Fixed setting of proxy parameters from a command line. 5. Extended records in a terminal journal at a partial closing of a position. 6. Fixed operation in MS Windows 2008. View the full article

Was ist denn nun wahrscheinlicher, dass sich die Inflation beschleunigt oder dass sie zurückgeht? Bis vor wenigen Wochen hatten praktisch alle wichtigen Notenbanken der Welt noch vor, die Zinsen zu erhöhen, mit der Ausnahme der neuseeländischen. Bei den aktuellen Inflationsraten kam es zu einer bösen Überraschung nach der anderen. Vor allem auf den vorgelagerten Stufen, den Einfuhrpreisen und den Erzeugerpreisen, gab es selbst in Ländern wie den USA und Großbritannien Zuwachsraten von bis zu 30 Prozent. Eine restriktivere Politik war daher angesagt. Aber: What a difference a month makes! (more…) View the full article